袁海霞等：把控好短期与中长期关系，防范化解地方债务风险——对当前地方政府债务问题的若干看法

袁海霞 中国宏观经济论坛（CMF）主要成员，中诚信国际信用评级有限责任公司研究院副院长

汪苑晖 中诚信国际研究院副总监

鲁 璐 中诚信国际研究院研究员

本文字数：9363字

阅读时间：24分钟

近年来，地方债务问题一直是市场关注的热点问题。2月16日，习总书记在《求是》杂志发表《当前经济工作的几个重大问题》一文，强调防范化解地方政府债务风险。近期中央和地方各项文件中也较多提及了防范化解地方政府债务风险，中财办、银保监会均提出“优化债务期限结构，降低利率负担”，财政部提出“有效防范和化解地方政府隐性债务风险”，多地《2023年政府工作报告》《2022年财政预算执行情况与2023年预算草案的报告》提出积极推进城投债务重组、争取建制县化债试点等化债举措。在此背景下，本文结合此前的研究，对当前地方政府债务风险进行了系统梳理，从四大角度剖析了风险形成的深层原因，并结合目前的防风险实践提出了政策建议。

一、我国地方政府债务压力不断上扬，结构性及区域性风险较突出

我国地方政府债务发端于上世纪70年代末，自1994年分税制改革后，央地财权事权发生重要变化，在当时预算法约束尤其是地方政府不能举债以及以GDP考核等压力下，地方政府依托投融资平台进行经济建设，同时也逐渐积累了规模较大的政府性债务；2014年以来，伴随《中华人民共和国预算法》修订案及国发43号文的正式施行，以地方政府为主体的举债融资机制被明确，并通过债券置换将前期的政府性债务进一步规范化管理，以地方政府债券为主要形式的显性债务有序增长，隐性债务增速逐步放缓，地方债务风险总体可控。但2020年以来新冠疫情冲击下经济下行压力加大、大规模减税降费实施、土地出让持续低迷，地方财政收支矛盾进一步凸显，为弥补收支缺口、支撑经济建设、保障基本民生安全，地方政府债务快速增长，压力进一步上扬，结构性及区域性风险较为突出。

（一）疫情三年地方债快速扩容推升显性债务规模，风险可控但压力不断上扬

截至2022年末，地方政府显性债务规模已超35万亿、地方政府负债率29%，虽仍低于60%警戒线及发达国家、发展中国家水平，风险整体可控，但地方财政持续承压下地方政府债务率被动攀升至警戒线左右，压力进一步上扬。自2015年地方债全面“自发自还”、以地方政府为主体的举债融资机制被明确以来，在稳增长需求上升、政府性债务置换、隐性债务显性化的推进下，地方政府显性债务规模快速增长，2018年起保持两位数增速。特别是新冠疫情暴发三年来，经济下行压力下积极财政政策加大逆周期、跨周期调节力度，地方债大幅扩容推升显性债务，2022年末显性债务规模较疫情前的2019年末大幅增加15万亿左右，负债率大幅抬升7.6个百分点。

从结构看，经历了2015-2018年的大规模非政府债券形式债务置换，以及近年来再融资地方债置换隐性债务的持续推进，目前地方政府显性债务中绝大部分以地方政府债券形式存在、占比超过99%；同时地方政府专项债作为稳增长、调结构的重要工具，占比大幅攀升，目前占地方债的比重超六成。然而，在专项债快速发展的同时存在使用效率不够高、项目收益偏低等问题，政府债务到优质资产的转化受限，尤需重点关注因专项债大幅扩容积聚的地方政府显性债务风险。

（二）“控增化存”推进下隐债增速波动下行，风险有所缓释但仍较突出

近年来在隐债严监管基调下，隐性债务增速经历了“逐步放缓-疫情下止降回升-继续放缓”的过程，整体波动下行，当前隐债风险有所缓释但仍较突出。根据中诚信国际估算，截至2022年末地方政府隐性债务规模在52万亿-58万亿之间，是显性债务的1.5-1.7倍，考虑隐性债务后的地方政府负债率升至72%-77%。自2014年《预算法》修订案及国发43号文发布以来，我国对地方政府债务管理工作的制度设计日趋完善，开启了“开前门、堵后门”的地方政府投资融管理新思路，2017年以来中央层面不断加强对地方政府债务尤其是隐性债务的管控力度，各地政府纷纷提出“5-10年化债计划”，央地共同努力下地方政府隐性债务增速逐年下降，快速扩张态势得到一定遏制。2020年受疫情影响，一系列宽信用政策出台，以融资平台为主要载体的隐性债务增速止降回升。2021年以来新冠疫情冲击有所弱化，政策重申加大隐债防控、推进“控增化存”，地方政府隐性债务增速放缓、风险出现一定缓释，但由于其存量规模仍较大且涉及范围广、程度深，仍需重点关注，防范风险再度积聚。

从结构看，自1994年《预算法》颁布及分税制改革后，地方融资平台成为地方政府财政收支矛盾下的融资代理人，在过去地方经济建设中发挥了不可替代的作用，但也在依托政府信用快速扩张的同时，积累了较高的债务，逐步成为我国地方政府隐性债务的最主要载体，其债务在隐性债务中占比超八成。在当前隐性债务严监管基调不改、“控增化存”加快推进的背景下，融资平台风险不断暴露，非标违约等信用事件进一步趋于常态化，且跨区域、跨行业传导的风险不断积聚，公募债市场的城投信仰也在逐步淡化。后续需重点关注融资平台风险演变，尤其需警惕弱区域、弱资质主体信用风险的加速释放，以及通过嵌套交错的融资渠道带来的风险蔓延。

（三）疫情扰动、房地产行业深度调整下区域债务风险进一步分化

地方政府经济财政实力在很大程度上决定了其债务承载能力，经济发展较好地区财政收入有所保障，地方政府偿债能力较强，债务风险可控；而经济增长下滑地区在财政收入减少、资金流失的双重压力下，增加了扩大举债规模和提高债务水平的可能性，且债务偿还能力较弱，风险较高。在近年来经济下行压力加大、财政实力区域分化加剧的背景下，各区域债务风险呈现较明显的“马太效应”。根据财政部地方政府债务风险等级“红橙黄绿”分档，2021年显性债务口径下各省份债务率均处于黄、绿两档，东部及中部地区多为绿档、债务压力较轻，西部及东北地区多为黄档，经济发展水平相对落后、综合财力较低、债务负担较重；广义债务口径下仅2省处于绿档，纳入红、橙、黄档的省份数量分别为9个、13个、7个，其中红档省份以及颜色加深省份均集中在中西部地区，区域间债务风险分化明显。

从2022年情况看，受新冠疫情扰动、房地产行业深度调整、大规模留抵退税实施等因素影响，各地经济财政实力分化加剧，继而导致区域债务风险进一步分化。经济方面，31省GDP增速均较上年下降，海南、吉林、上海等受冲击较大的省份降幅明显。财力方面，22省一般公共预算收入下降、29省政府性基金预算收入下降，西部、东北部地区减收明显。同时，据中诚信国际测算，超七成省份（22省）财政平衡率不足50%，西部及东北地区自给能力较差；近九成省份（27省）财政平衡率较上年回落，减税降费力度较大的东部地区回落明显，东北地区次之。在财政收入下降的同时，各地在稳增长、促基建诉求下债务规模均有所扩张，近八成省份债务增速超过10%，东部、西部地区债务规模增速较高。整体来看，2022年约九成省份显性负债率、债务率较上年抬升，抬升幅度较大的省份多位于西部、东北地区，青海、贵州显性债务负债率超过60%警戒线，超七成省份债务率突破120%警戒线，地方债务风险区域分化进一步加剧。

二、四大角度剖析我国地方政府“债务-资产”转化效率低、债务风险上扬的成因

剖析我国地方政府债务风险成因，需综合考虑财税体制、地方政府投融资模式、地方财力演变、投资项目收益水平、债务管理机制等因素。总得来说，在央地财权事权不匹配、纵向财政失衡的背景下，地方政府在“债务-投资”模式驱动下大规模举债支撑地方经济建设及社会发展，虽在短期内缓解了地方财政压力，但由于债务支出结构与效率、期限结构与现金流存在一定错配，中长期风险不断累积，对未来财政及债务的可持续性提出了较大挑战。

（一）纵向财政失衡下的“债务-投资”驱动模式推动地方债务快速扩张

1994年分税制改革后，地方政府财力不足而支出责任过大问题逐步凸显，在央地财政关系纵向失衡、地方财权事权不匹配的情况下，“债务-投资”驱动的经济发展模式逐渐形成，地方政府依靠举债来弥补地方财政赤字、补充经济发展建设资金。其中，既包含通过地方债这一融资正门举借的显性债务，也包含依托融资平台这一融资代理人信用扩张带来的隐性债务负担。尤其在2014年《预算法》修订案出台之前，“中央财政兜底”预期下地方政府超越财力搞建设、过度举债的现象较为普遍，“影子银行”、金融机构推波助澜下融资平台债务快速增长，形成了较为沉重的历史包袱，造成了地方政府隐性债务风险的大量累积。

尽管近年来我国财政体制改革持续推进深化，央地间重点领域事权和支出责任改革陆续落地，省以下财政体制改革文件出台，但地方政府财事权不匹配问题仍然存在，2022年地方政府财政收入占全国财政收入的比重约为53%，但地方财政支出占比约为86%，“债务-投资”的驱动模式难以根本改变。值得注意的是，中央近年来持续加大转移支付力度，近五年中央对地方转移支付年均增长8.4%，高于中央本级支出增幅4.9个百分点；2022年中央对地方转移支付近9.8万亿元，规模为历年最大。转移支付有效弥补了地方财政收入的不足，但一定程度上也逐步加深了地方政府对于中央财政的依赖，容易造成地方预算约束的软化以及地方财政资金使用的效率不高，或仍在一定程度上强化地方举债投资驱动的行为模式，进而带动债务的相应扩张以满足投资资金缺口。

（二）经济下行叠加财政收入下滑导致债务承载能力弱化、推升债务风险

近年来经济下行压力不断加大，尤其是疫情暴发以来的三年来，大规模减税降费退税等措施持续出台以稳定经济，宏观税负持续下行，2022年一般公共预算收入与GDP之比为16.83%，税收收入与GDP之比仅13.77%，为2015年以来最低水平，财政可持续性有所下降。此背景下，地方政府债务承载能力进一步弱化，债务风险明显被动攀升。从分子端看，2018年以来地方政府债务规模保持两位数高速增长，新冠疫情以来出于“六稳六保”、稳投资、促基建的需要，地方债新增额度和发行规模保持高位，2020年-2022年新增额度分别为4.73万亿、4.47万亿、4.37万亿，发行规模分别达6.44万亿、7.48万亿、7.36万亿，地方政府债务规模增速分别高达20.44%、18.74%、15.07%。从分母端看，受新冠疫情反复冲击、房地产市场疲弱、大规模减税降费影响，2020年-2022年地方政府一般公共预算收入、政府性基金收入合计值增速分别为4.68%、7.87%、-10.95%，远低于政府债务规模增速，两者增速缺口整体扩大，而与此同时“六稳六保”等刚性支出大幅增加，可用于偿债、化债的财政资金受到了双重挤压，地方政府债务承载能力明显减弱、债务风险被推升。

（三）成本与收益、现金流与期限错配等因素导致“债务-资产”转化效率低而加剧风险

债务是否形成优质资产和稳定现金流，是衡量投资活动是否有效、“债务-资产”能否实现良性循环的重要因素。基建项目客观上具有公益性强、投资回收周期长、收益尤其是前期收益偏低的特点，社会效益往往大于经济效益，而地方政府专项债是基础设施建设的主要资金来源，城投企业是基建项目的主要承接方，因此地方政府和城投企业的投资项目易出现成本与收益不匹配、投资期限结构与债务期限结构错配问题，增加了债务风险。具体来看，对于专项债而言，近年来随着规模持续扩容、募投领域不断丰富，回报率较高的存量优质项目逐渐被消化，专项债资金越来越多的用于没有多少经济收益的公益性和基础性项目，有效项目储备不足、债券资金闲置挪用、债券资金用途调整频繁等问题显现，导致项目收益水平下滑、“债务-资产”转化效率偏低。2022年有超七成专项债项目的本息覆盖倍数不到2倍、有超两成项目较为依赖土地出让金，在土地市场持续低迷下相关项目难以自求平衡、可能面临偿债风险。对于城投企业而言，其主要参与的公用事业、城乡建设等基建项目前期投入金额大、投资回收周期较长，企业盈利能力整体偏弱、现金流较为紧张、“借短投长”现象普遍且融资成本相对较高，且更易面临债务集中到期压力，高度依赖再融资进行债务滚续，近年来非标违约事件频发、债务风险问题持续暴露。

（四）债务风险平滑和化解的效果不足，地方政府债务管理机制需进一步完善

2014年《预算法》修订案颁布以来，我国地方政府债务管理机制逐步建立和规范，但在机制设计上、具体操作中对债务风险的平滑和化解效果仍有不足，尚有一定优化空间。在地方债方面，随着信息披露、绩效管理、审查监督等常态化监管措施的强化，专项债资金使用效率已得到了有效提升，但仍存在偿债安排欠灵活、投融资机制不完善等问题，地方债的效用未能得到最有效发挥、未能通过机制设置平滑集中到期风险。在隐性债务方面，尽管国家审计署在2011年、2013年对地方政府债务进行了两轮摸底，但隐债监管机制不够严密，隐性债务结构复杂、透明度低、隐蔽性强的问题持续存在。近年来，在“控增化存”定调下隐性债务化解有序开展，各地积极贯彻财政部提出的六大化债举措，隐性债务风险整体压降，但部分地区仍存在新增隐债与化债不实、对存量优质资产盘活不足、城投企业融资领域贪腐等现象，如2022年财政部曾两次公开披露16个地区的隐债问责典型案例，新增隐债问题以地市级、中西部地区居多，化债不实问题涉及安徽、云南的区县级城投，反映了中西部地区基层化债水平不足问题仍较为突出、隐债监管机制有待进一步完善及规范。

三、防范化解地方政府债务风险需把控好短期与中长期关系

对于防范化解地方政府债务风险这一重大问题，习总书记在《求是》发文中提出了深化财税体制改革、压实省级主体责任、推进债务合并监管、加大存量隐债处置力度、加强融资平台公司综合治理等需落实的抓手。后续来看，防范化解地方政府债务风险要把控好短期风险控制与中长期体制改革的关系。中长期看，仍需从根本上推进财税体制改革，并通过深层次机制改革强化地方政府治理能力建设、完善债务管理长效机制；短期看，地方政府“开前门、堵后门”的管理仍需坚定不移地推进，政府债务结构需进一步合理优化、专项债需进一步提高使用效率，并持续推进隐性债务“控增化存”、加大“以时间换空间”力度，逐步有效化解债务、缓释风险。

（一）持续推进财税体制改革，构建完善债务管理长效机制

持续推进央地财税体制改革，细化完善省以下财政体制改革。财政事权和支出责任方面，2016年国发49号文出台以来，“营改增”、14个主要领域央地财政事权和支出责任划分、央地收入划分等改革陆续落地，然而当前来看地方政府财权事权不匹配问题仍未根本解决，且省以下财政体制改革相对滞后、权责利划分仍待进一步明晰。后续来看，在“十四五”规划和党的二十大报告部署下，需在14个领域进一步细化落实政策指引、巩固改革成果，同时拓宽改革央地财税体制改革的领域和范围，并根据“国发20号文”部署加速推进省以下财政体制改革，注重加大省级统筹、稳定基层收入、减轻基层负担。财力构建方面，2019年国发21号文通过调整完善增值税留抵退税分担机制以及消费税征收模式拓展地方收入来源，“十四五”规划强调完善现代税收制度，健全地方税、直接税体系，优化税制结构。目前我国地方税种存在收入规模偏小、税制设计不合理等问题，在央地财权事权仍不匹配及土地出让存在不确定性的背景下，还需持续推进地方税体系建设，提升地方政府财税实力。

稳妥推进显隐性债务合并监管、完善债务管理长效机制。一是建议积极推进债务合并监管，提高债务管理透明度。隐性债务涉及范围广、触及程度深、透明度低，是地方政府面临的中长期风险，为构建债务管理长效机制，建议设立完整的债务监管框架，将隐性债务与法定债务“合并监管”，并完善债务信息披露制度，按一定的时间频次、可比的统计口径进行信息公开，合理引导和稳定各方预期。二是健全完善前瞻性风险预警。进一步健全包含隐性债务在内的前瞻性风险预警机制，完善以债务率为主的评估指标体系，在“红橙黄绿”评定基础上探索构建更多情境下的预警模型，并加强预警结果应用，提升预判性及准确性，有效前移风险防控关口。对于现有或潜在高风险地区细化应急处置及惩罚措施，在其有效控制债务规模前完善举债约束机制，并加大督查问责力度。三是规范新增债务管理，健全考核问责机制。严格落实政府举债终身问责制和债务问题倒查机制，进一步加强对违法违规举债以及不作为官员的追责。

（二）合理优化政府债务结构，适当提高国债和一般债比重

中央政府可适当加大加杠杆力度，提高国债占比。近年来在经济下行压力加大背景下，我国政府部门债务增长已成为带动非金融部门债务增长的主要力量，截至2022年末政府部门杠杆率同比上升3个百分点至50%，仍低于60%的国际警戒线及发达国家、发展中国家杠杆率水平。后续来看，由于当前内外形势复杂多变，应从更长周期的视角来看待政府债务的合理扩张，加强财政预算跨年度平衡，科学安排赤字及债务规模，预留应对经济周期变化的政策空间。从举债主体看，相比地方政府，中央政府杠杆率增速较缓慢，2022年同比抬升1个百分点至21%，且与美国、日本等发达国家相比较，我国中央政府有较大的加杠杆空间。后续在赤字分配中或可适度向中央倾斜，适当提高国债占比、降低整体举债成本。

对地方债务而言，需合理分配地方债务限额，优化地方债发行结构。一是优化各级政府债务额度分配、落实落细绩效管理及评价应用。对于往年地方债务限额使用比例不高或产生效益不足的省份可适当减少下一年度新增限额的分配；对于专项债资金用好用足、产生效益明显的地区，可积极予以支持；对于确有举债建设需求但债务水平不低的省份，可在加强对募投项目的筛选审核的基础上适当增加额度，并加强跟踪督查和绩效管理；对于违规举债、新增隐债的情形，需从严落实终身问责机制，加强追责处罚力度。二是优化地方债品种与期限结构，在稳增长的同时缓释债务滚动风险。一方面，当前各地稳增长压力依然较高，地方政府仍需保持一定的“开前门”力度、保障专项债项目资金的接续。在地方财政减收增支的紧平衡压力下，可审慎增加地方财政赤字规模，提高一般债发行规模，缓解地方“三保”压力，在一定程度上杜绝部分专项债挪用风险。另一方面，2023年地方债到期3.67万亿，较2022年增加约0.9万亿，财政承压下地方债偿还仍将依赖再融资债滚动，需合理规划再融资债发行，规模不宜过高、避免后续付息压力过大，且期限结构需优化、避免未来到期过于集中。

（三）加强专项债“借用管还”全流程管理，推动“债务-资产”高效转化

着力提升专项债资金使用效率，助力稳增长及地方政府债务风险化解。一是规范举借环节、提升项目储备质量及数量，从源头保障政府“债务-资产”有效转化。数量上，尽可能按专项债分配额度的3倍左右储备，并建立健全项目超前储备机制，为财政政策逆周期调节提供支撑；质量上，围绕二十大及“十四五”规划优先储备相关重大项目，将项目重要性、开工建设可行性、各类资金到位时间、收入来源结构等纳入储备标准，重视形成资产的周期及效益；针对区县政府较难把握储备标准的情况，加强基层人员培训、完善省级部门与市县政府的联动机制。

二是用好用足地方债，进一步提升资金使用效率。一方面，加强多部门协调，完善申报使用机制及配套设施建设，对专项债项目开辟配套建设绿色通道，推动尽快形成实物工作量；另一方面，不断健全资金用途调整机制，必要时可合理增加债券发行使用的时效弹性，根据区域、领域等制定差异化要求，避免用途调整常态化，制约政策作用发挥；此外，合理扩大专项债支持范围并逐步提升专项债用作项目资本金的比例，部分专项债作资本金比例较低的省份可加大对金融资源协调、优质专项债项目宣传力度，发挥专项债资金及市场化资金的合力。

三是常态化严监管继续落实落细，压实债务管理多方责任。一方面，项目进度监测及信息披露需更加及时，有效识别项目实际需求变化、提前做好应急预案；同时加强绩效管理，充分发挥激励约束作用，引导政府提升债券资金使用效率。另一方面，压实债务管理主体责任。进一步明确省级政府对地方债务风险负总责，同时地方人大加强对地方债的审查监督，并完善社会监督评价机制，强化律师事务所、会计师事务所、评级机构等中介机构的第三方责任。

四是进一步完善偿债保障，逐步探索备付金机制。在目前地方财政承压、债务到期普遍依赖借新还旧的背景下，可进一步创新完善偿债保障机制，如提前安排偿债计划、盘活存量资产、推广含权地方债等，同时还可结合项目收入、因地制宜探索设立偿债备付金制度。

（四）稳妥推进隐性债务化解，继续“以时间换空间”缓释风险

2023年各地“5-10年化债计划”陆续进入完成期，需继续落实好财政部6条化债措施。在当前地方财政收支矛盾凸显、腾挪财政资金化债空间有限的情况下，尤其需加大“以时间换空间”力度，合理有序推进地方债置换、金融机构贷款置换。一方面，继续推进建制市县隐债化解试点、隐债清零试点。可继续发行“偿还存量政府债务”的再融资债、促进隐性债务显性化，支持财力强或债务压力小的区域隐债清零，并扶持财力弱且债务压力大的尾部区域缓释风险，在不新增债务的硬约束下压降债务成本、平滑短期债务风险，如近期贵州、青海、辽宁等地预算执行报告对此已有部署。另一方面，可在高风险地区谨慎推进城投企业银行信贷、非标类债务重组。近期中央层面多次强调“推动优化债务期限结构，降低利率负担”，银保监会1号令适当放宽了商业银行重组资产风险分类、延长了重组观察期，为债务重组提供了制度支持，贵州、湖南、重庆、辽宁、黑龙江等地已在政府工作报告和预算执行报告中提出了债务展期重组计划，银保监会发文指导金融机构对山东重点企业制定接续融资债务重组预案。值得注意的是，需关注大幅压降利率、长时间展期等重组方案对债务人及所在区域信用水平、声誉的冲击，以及对债权人利益的损害。

此外，鼓励运用REITs等手段盘活存量国有资产、融资平台转型等其它化债措施。在盘活存量资产方面，我国基础设施领域存量资产规模已达130万亿，其中适合作为REITs投资标的的资产规模超过30万亿，基建资产的盘活空间较大。部分债务率高但基建量大质优、金融开放度高的地区可加大盘活存量资产偿债的力度，鼓励基建REITs项目发行上市，运用回收资金及时清偿隐债。在融资平台市场化转型方面，城投企业数量多、分布散的区域可结合平台属性加大重组整合力度。一是基于行政层级控制平台数量，省属平台可根据行业属性重组整合，市县平台可按照区域重要性清理合并部分地位较低、实力较弱的平台；二是从资产及负债两端加大资产重组整合，整合市场化水平较高、流动性较好的国资注入弱资质平台，或鼓励优质国企直接参与平台债务处置，以债转股等形式承接平台高息债务。