债券违约处置方法大全

截至2019年9月30日，中国债券违约数已达379只，违约金额3014.32亿元。债券违约早已不是什么新鲜事儿，但对于很多资管机构来说，仍然是谈虎色变，难以接受的。倒不是说大家赔不起这几个钱，而是说在处理债券违约的流程上，没有一套成熟的打法。

一般常见的“乱中出错”有四类：

一、违法违规遮掩。

也就是账户转移，办法很多，但不便细说。此处仅举一例，譬如为了保证公募基金名誉不受损，而用专户产品接手负面债券，企图隐瞒踩雷消息。这是妥妥的违规，小事儿变大事儿，坑家败业的招数，在监管屡次出手整治后，金融机构们如今已不大敢了。

二、业务暂停先问责。

这种操作常常出现在公司主管领导并不了解债券业务的情况下。一听说债券违约了，就觉得是出事故了，一定是投研渎职了，得立刻弄清楚谁来背锅。踩雷固然有投研的责任，但其它成因也很复杂。譬如说，违约是人力所不能预料的意外事件引发的；公司信评人手素来不足，本来就不被重视、形同虚设；业绩压力倒逼投资经理信用下沉；关系单位塞过来的烂债；往年遗留的通道业务。如果等公司把谁来背锅这件事儿先掰扯清楚了，往往处理负面债券的黄金时间都错过了。更可怕的是，甩锅型问责，有可能彻底瓦解公司的凝聚力，分分钟上演人性试炼修罗场。

三、谁买的谁处理。

这是处理非标的思路，被很多公司顺手搬到标债条线。问题是债券投资经理们真心不会处理违约啊！他们一不懂法，二没经验，三都是斯文人，怕是一毕业就在金融机构吹空调看报表，哪里见过什么生死存亡之际的实体企业？你派投资经理去讨债，是真心想讨回来么？

四、管他三七二十一全卖。

如果说踩雷账户不差钱儿的话，“方法四”未见得不好，只能说不划算。在2018年，违约加速爆发之时，很多机构变成惊弓之鸟，别说债券负面了，恨不能把民企都出干净。至于价格呢，只要卖得掉，不惜血本。于是出现了本来没什么违约可能的民企债，60元成交；稍有一些瑕疵，但即便破产清算也很有可能拿回10几20块的，5元成交。一时间，敢做垃圾债策略的几家券商自营、债券私募基金和少量外资机构风生水起，赚得盆满钵满，一年翻三番都不是梦！

那么，应对债券违约，相对理智的做法应该是什么样呢？我们按着时间线索从头到尾捋一遍吧：

一、违约前：

首先，处理违约债券最好的时机，当然是在市场普遍还没意识到它要违约的时候。如果你的债券投研团队在风起于青萍之末，便明察秋毫，料敌先机，早早断定这支债八成要坏菜，那么按照正常的市场价格，或者稍微高一点点的价格（注意不可过高，反而引人生疑）赶紧出掉，是最风骚的操作。但同时也要注意，你的研究判断必须是基于合法合规的信息来源，不能是靠内幕消息。否则真等到债券违约了，大家都扣在里面，提前跑掉的人家难免吸引仇恨，被追翻旧账。

如果等负面消息公之于众了，譬如企业实际控制人前一天夜里被警方带走了；年报、季报突然变脸，账上现金不见了；甚至评级公司都已经下调评级了！那就只能折价卖给风险偏好较高，专门做高收益债或者垃圾债策略的机构了。这种情况下，卖方往往只能任人宰割。因为目前全市场活跃买盘加起来也就只有百十来亿，对于存量尚有2000多亿的违约债券，和数量更为庞大的可疑负面债券来说，流动性杯水车薪。由于买盘少，买盘自然可以高坐城楼，挑挑拣拣，任性出价。而卖方呢，要么担心名誉受损，要么账户眼看到期，不敢影响正常兑付，所以在价格谈判中总是弱势的一方。

现在各大债券交易所都支持债券违约停牌后交易，因此，违约后也可以选择折价卖出。另外还有匿名交易平台，采用公开拍卖，竞价成交的方式成交，一方面可以保全卖方的脸面，另一方面让买方实现竞争，也能起到提高“负面、违约债券”流动性和价格透明度的作用，但这些都只是起步阶段，成交量十分有限。

二、违约后（有担保）：

其实当前有担保的债券数量是比较少的。以前我们常常觉得有担保的债券特别让人放心，你可以向担保方求偿。但打脸的现实是担保方也不总是靠谱，有个别案例，企业还没违约呢，担保方已经先倒闭了。还发生过担保方的实际控制人也已经被警方带走了的情况，还有担保方就是还不起的。总之，绝不是说债券有了担保，就可以高枕无忧。

另一种方法是处置抵质押物。有抵质押的债券的确是比纯信用债多了个抓手，但形势也很复杂。大部分金融机构债券持有人并没有什么处置企业抵质押物的经验，有时是陷于法律诉讼的泥潭（譬如抵押物是块地，然而地上早盖了属于别人的房子，你要怎么处置？）；有时呢，是对抵质押物的管理和变现一筹莫展。（你是会经营酒店啊？还是能卖得出去企业自己都卖不掉的存货呢？）总之，绝不是说得到了抵质押物，就相当于还上钱了。

三、违约后（无担保）：

无担保债券违约才是最常见的情况。它的处置方法分为三种，我们按照一般意义上的优劣排个序：上策是“自主协商”；中策是“仲裁”，下策是“司法诉讼”。

（一）上策“自主协商”。

1、自主协商里面也分三种类型，上上策是“自筹资金”。

就是企业自己去想办法，是从银行借也好，是跟股东要也罢，当企业还有希望能自己筹到钱，说明企业还没有放弃，觉得还能经营下去，要主动维护它的商誉，这种情况下常常能够实现本息全额兑付。

2、上中策是“第三方代偿”。

最常见的是股东代偿，这说明股东还没有放弃自己的下属企业，它肯出面来还也是很好的结果，有可能本息都付，也有可能大股东只肯付本金，或者大股东愿意折价受让全部债券。虽说债券持有人可能受到一些损失，但大股东出面解决，一般都很快，几个月之内就有结果。要知道时间对于资管机构来说也是命啊！不过呢，近两年随着违约的大面积爆发，世风日下，人心不古，竟有企业主动选择违约或者频频放出负面消息压低估值，再通过第三方折价收购债券予以冲销，最终实现100块钱借债，60块钱还完的结果。只可惜对于这种要钱不要脸的恶意逃废债行为，债券持有人当下也没什么有效的应对手段。

3、上下策是“债务重组”。

企业肯定是没办法了，股东也不管了。这时候政府或者战略投资者出面介入，帮助企业债务重组是一种绝处逢生之法。还有一种“债务重组”是企业全额兑付本息肯定办不到了，但如果持有人肯做一些让步，譬如展期——晚点儿还；打折——少还点儿；增信——现在还不上，但是先补充一些担保品，您看行不行？最后“债转股”——债是还不上了，要不您当我股东得了。

战略投资者介入的债务重组，也往往会调整条款，不大肯全额兑付。反正，沦落到“债务重组”了，债券持有人要有心理准备，怎么也得放点血了。而且债务重组是不断谈判协商的结果，往往耗时很长，还有随时谈崩了的可能。要不怎么说是上下策呢。

在谈判的过程中，大型债券持有人往往有比较多的发言权，甚至可以主动帮企业引入战投，或者解决融资问题，也有因此能力而单独、提前、暗搓搓地获得全额偿付的，令只能被动等待的小型债券持有人欲哭无泪，自叹弗如。

（二）中策“仲裁”。

仲裁其实也是一种比较好的法子，它比司法诉讼要快，但它需要发债机构与债券持有人协商一致。如果企业都违约了，哪那么容易协商一致啊？所以能事先在债券发行条款中约定好“仲裁条款”是最完美的了！一旦违约，按照仲裁条款，该怎么执行，就怎么执行。

但因为我国债市违约经验尚浅，绝大多数债券合同里并没有仲裁条款。所以现在也很少有债券持有人能通过仲裁实现违约处置的。但国内企业在海外发行的债券就常常有保护持有人的“仲裁条款”。

近年来常听到违约企业拼着坑了国内债券持有人，也要先把外债还了。大家都不忿，凭什么啊？这不是崇洋媚外么？但其实，外债条款更具约束力是原因之一。咱也不用羡慕，这自然是人家发达国家们踩过多少雷才总结出来的经验教训。我们很多资管机构，是有能力左右一级市场发行的，如今何不借他山之石，把有利于债券持有人的“仲裁条款”早早埋伏进合同里呢？

（三）下策“司法诉讼”。

上兵伐“自主协商”，其次伐“仲裁”，其下“司法诉讼”。“诉讼”之法，为不得已。

因为一旦沦落到诉讼，耗时就会非常漫长，债券持有人肯定有得煎熬了。“司法诉讼”绝不是派公司一个信用研究员，一个法务去就能解决的，你需要一个专业的法律团队帮助你选择一个最恰当的时点、最恰当的理由、最恰当的方式。“司法诉讼”也不是要等到“自主协商”和“仲裁”都没戏了才开始。你得从将要违约，甚至刚出现负面时，就一颗红心、两手准备，边打边谈。

“司法诉讼”里面又分两种：下上策是“求偿诉讼”，下下策是“破产诉讼”。

1、“求偿诉讼”的结果往往比破产诉讼要好一点。能求偿，说明企业还活着，你还可以跟他去商量，你要怎么赔给我。

2、一旦是破产诉讼的话，企业已官宣“死亡”，直接躺倒了。

在破产诉讼中又分为三种：下下上策“破产和解”，下下中策“破产重整”和下下下策“破产清算”。

（1）“破产和解”有可能是其中结果最好的，因为和解的话，相当于企业置之死地而后生！它又挣扎着爬起来配合你偿债了！

（2）“破产重整”次之。说明企业还有价值，有一个第三方，愿意出手来盘活他。你可以跟重整方来谈。但是这个时间又会拖得奇长无比，毕竟企业重整是多大的事啊！是死马当做活马医，一不留神就会重整失败。

（3）最后一个办法是“破产清算”。这个真是万不得已去抄家了。可抄家是有顺序的，作为买信用债的机构投资者，你的排位真是要多靠后就有多靠后，执行时间也往往遥遥无期……

从2014年中国债券市场发生实际违约以来，大家处置违约债券的方法基本如上。

在“打破刚兑”的新时代里，任何资管机构以为自己能凭借信评的力量永不踩雷是不科学的；用脚投票，躲到国企里，躲到AAA里，也不是长久之计；即便是城投的金身，也总有打破的一天，你还能躲去哪里呢？尽早制定应对之策，免得临敌自乱才是王道。

不过，道理虽好懂，现实却难缠。如今“资管新规”倒计时还剩一年冒头，金融机构普遍过着艰难的日子，尤其中小型机构，时刻挣扎在“盈亏平衡线”甚至“生死存亡线”上，在赚钱如此急迫的节点上，谁愿意来推动“违约制度搭建”这种费力不讨好，短期不见效的工作呢？

主管领导可能会想：诸事繁杂，容后再议。

投研人员可能会想：臣虽有心，有心无力。

风控人员可能会想：臣若先提，背锅首席。

就这样一天拖一天，直到违约真的发生，责任谁也跑不了……

借用明代改革家张居正的一段话：

“人皆知金帛为贵，而不知更有远胜于金帛者。谋之不深，而行之不远。人取小，我取大；人视近，我视远。未雨绸缪，智者所为也。”

与大家共勉。

本文源自资管云

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